Remissvar på Goodfriend och Kings utvärdering av Riksbankens penningpolitik (English summary)
Jag instämmer i utredarnas kritik att Riksbanksmajoriteten med en problematisk strategi fört en för stram penningpolitik efter 2011 och medvetet ha utnyttjat överoptimistiska inflationsprognoser för att motivera en högre ränta. Jag avvisar utredarnas påstående att majoritetens stora penningpolitiska åtstramning 2010-2011 skulle varit rimlig i ljuset av tillgänglig information och återhämtningen efter krisen. Jag avvisar också utredarnas påstående att minoriteten i det stora hela skulle ha godtagit åtstramningen, eftersom den vid varje möte röstade för en måttligt lägre ränta och räntebana. Minoriteten följde en enkel och robust handlingsregel. Enligt denna skulle ränta och räntebana sänkas ett steg vid varje möte så länge som inflationsprognosen låg under målet och arbetslöshetsprognosen låg över arbetslöshetens långsiktigt hållbara nivå. Detta framkommer tydligt i protokoll och tal. Minoritetens lägre ränta och räntebana var således bara det första steget, inte det enda steget, mot en väl avvägd penningpolitik. Utredarnas rekommendationer kommenteras utförligt i mitt remissvar, men jag ser inte att deras rekommendationer skulle lösa problemen med den svenska penningpolitiken. För att lösa problemen bör Finansutskottet förtydliga Riksbankens i Riksbankslagen och dess förarbeten formulerade mandat till att vara prisstabilitet och full sysselsättning, stärka den demokratiska kontrollen av Riksbanken samt ytterligare klargöra Sveriges genomtänkta ansvarsfördelning för makrotillsyn.
Sammanfattning
Jag instämmer i utredarnas kritik att majoriteten, av oro för hushållens skuldsättning, fört en för stram penningpolitik efter 2011 och, genom att anta orealistiskt höga framtida utländska räntor, medvetet ha utnyttjat överoptimistiska inflationsprognoser för att motivera en högre ränta. Jag delar också utredarnas syn att majoritetens strategi var problematisk, därför att majoriteten inte angav någon klar och tydlig förklaring till den oro man kände över den finansiella stabiliteten, att strategin att ”att luta sig mot vinden” var svårförenlig med Riksbankens mandat om prisstabilitet samt att majoriteten inte lade fram några empiriska bevis för att nyttan översteg kostnaderna av en sådan strategi. Minoritetens lägre ränta och räntebana vid varje penningpolitiskt möte följde en enkel och robust handlingsregel och var bara det första steget, inte det enda steget, mot en väl avvägd penningpolitik.
Jag avvisar utredarnas påstående att majoritetens stora penningpolitiska åtstramning 2010-2011 skulle varit rimlig i ljuset av tillgänglig information och återhämtningen efter krisen. Utredarna tycks här förväxla förändringstakt och nivåer. BNP och export hade visserligen börjat växa 2010, men nivåerna var mycket låga. Utredarna förklarar inte varför en stor åtstramning skulle vara motiverad när arbetslösheten nått en högsta nivå på omkring 9 procent. BNP-nivån låg dessutom långt under sin tidigare högsta nivå och ännu lägre under sin trend. Exporten låg ännu mycket lägre under sin tidigare högsta nivå. Riksbankens inflationsprognos låg under målet och dess arbetslöshetsprognos låg långt över en långsiktigt hållbar nivå för arbetslösheten. En åtstramning i ett sådant läge leder till en inflation ännu lägre än målet och en arbetslöshet ännu högre än en långsiktigt hållbar nivå. De problem med majoritetens strategi som utredarna uppmärksammar för perioden efter 2011 fanns i lika hög grad redan 2010-2011.
Jag avvisar också utredarnas påstående att minoriteten i det stora hela skulle ha godtagit åtstramningen, eftersom den vid varje möte röstade för en måttligt lägre ränta och räntebana. Detta missförstånd kan kanske förklaras av att utredningen saknar en diskussion av principer för en flexibel inflationsmålspolitik, vad som menas med en ”väl avvägd” penningpolitik samt vilka handlingsregler som resulterar i en väl avvägd penningpolitik. Utredarna nämner inte att minoriteten följde en enkel och robust handlingsregel, trots att denna tydligt framkommer i protokollen och i tal: Om inflationsprognosen ligger under inflationsmålet och arbetslöshetsprognosen ligger över en långsiktigt hållbar nivå är penningpolitiken inte väl avvägd, eftersom måluppfyllelsen för både inflationen och arbetslösheten kan förbättras genom att räntan och räntebanan sänkas. Den enkla och robusta handlingsregeln är att i denna situation sänka räntan och räntebanan, ett steg vid varje möte. Detta tills så småningom antingen inflationsprognosen ligger över målet eller arbetslöshetsprognosen ligger under en långsiktigt hållbar nivå och tillsammans representerar en god måluppfyllelse. Eftersom utgångsläget var så långt från en väl avvägd penningpolitik skulle flera steg krävas för att nå dit.
Minoritetens lägre ränta och räntebana vid varje penningpolitiskt möte var således bara det första steget, inte det enda steget, mot en väl avvägd penningpolitik. Denna enkla handlingsregel krävde för övrigt inte någon större precision i inflations- och arbetslöshetsprognoserna, eftersom de så tydligt låg under målet respektive över en långsiktigt hållbar nivå, särskilt när de korrigerades med mer realistiska antaganden om utländska räntor.
Utredarnas rekommendationer kommenteras utförligare i mitt remissvar, men jag ser inte att deras rekommendationer skulle lösa problemen med den svenska penningpolitiken. Det stora problemet är att Riksbankens majoritet, för att begränsa hushållens skuldsättning, medvetet har fört en för stram penningpolitik som åsidosatt såväl prisstabilitetsmålet som den ekonomiska politikens viktigaste mål, full sysselsättning. Detta trots att Riksbankslagens förarbeten tydligt anger att Riksbanken, utan att åsidosätta prisstabilitetsmålet, ska stödja målen för den allmänna ekonomiska politiken i syfte att uppnå hållbar tillväxt och hög sysselsättning. Denna politik har förts trots att en omfattande teoretisk och empirisk forskning redan 2010 hade visat att kostnaderna för en sådan politik av allt att döma med marginal översteg eventuell nytta. Styrräntan har empiriskt för liten effekt på hushållens skulder och risken för en kris för att eventuell nytta ska stå i proportion till kostnaden i form av för hög arbetslöshet och för låg inflation. Senare forskning har visat att kostnaderna överstiger eventuell nytta med ännu större marginal och, givet nuvarande kunskapsläge, kan bedömas i de flesta fall vara flera gånger större än nyttan.
För att lösa problemen med penningpolitiken och säkra en god måluppfyllelse bör finansutskottet förtydliga Riksbankens i Riksbankslagen och dess förarbeten formulerade mandat och lämpligen precisera det som prisstabilitet och full sysselsättning. Finansutskottet bör också skärpa den demokratiska kontrollen av Riksbanken genom att säkra att den faktiska beslutsmakten ligger hos en direktion med sex självständiga ledamöter och genom en grundligare årlig utvärdering av penningpolitiken, t.ex. genom att Finanspolitiska rådet ges ett utökat mandat att också utvärdera penningpolitiken.
Finansutskottet bör ytterligare klargöra ansvarsförhållandena inom nuvarande genomtänkta ansvarsfördelning inom politikområdet finansiell stabilitet och klargöra att Riksbankens uppdrag avseende finansiell stabilitet begränsas till likviditetsstöd, främst i samband med krishantering. Ett eventuellt behov att koordinera penningpolitiken och makrotillsynen hanteras bäst genom att Finansinspektionen, inte Riksbanken, ska bedöma om penningpolitikens inriktning skulle medföra ett tydligt hot mot den finansiella stabiliteten som Finansinspektionen inte kan hantera med de medel den har till förfogande och i förekommande fall varna om detta. I så fall kan Riksbanken avgöra om penningpolitiken behöver justeras eller inte, varvid Riksbankens oberoende upprätthålls. I frånvaro av en sådan varning från Finansinspektionen ska Riksbanken inte avvika från de penningpolitiska målen.
Läs också “Two serious mistakes in the Goodfriend and King review of Riksbank monetary policy” och “Goodfriend and King misreport the monetary policy stance of the minority“